Факторы валютной нестабильности

Уже несколько месяцев курс рубля выделывает замысловатые кульбиты, происхождение которых многие затрудняются объяснить. Тем не менее попробуем это сделать.

Избыточная волатильность курсовых колебаний вызвана, во многом, тем обстоятельством, что на курс рубля оказывают воздействие, как минимум, четыре группы факторов. И только одна из них – события на Украине – всем хорошо видна.

К событиям на Украине и их влиянию на курс рубля мы вернемся позже, начнем же с основного фактора, вызвавшего бурную девальвацию в начале текущего года. Напомним, что еще со второй половины 2013 года курс рубля колебался вокруг уровня в 33 руб./$ и ничто, на первый взгляд, не предвещало его глубокого и быстрого обесценения. Но уже к 10 февраля 2014 года курс рухнул до 35 руб./$, а к 10 марта – до 36,5 руб./ $. Таким образом, за два месяца российская валюта обесценилась почти на 11%, а если сравнивать с началом 2013 года, когда курс в среднем составлял 30 руб./$, то даже на 21%.

Хотя это обесценение рубля оказалось не таким глубоким, как в 2008 году, и тем более не таким сильным, как в 1998 году, но, тем не менее, оно вызвало на рынке сильную панику. Однако, как можно предположить, текущая девальвация, по своему содержанию значительно, если даже не сказать – принципиально, отличается от девальваций прошлых лет.

Начнем с того, что девальвация слабой национальной валюты происходит, в основном, после ухудшения платежного баланса страны-эмитента этой валюты. И вот как раз в прошедшем году платежный баланс России резко ухудшился.

Если в I квартале текущий счет был «в норме» - активное сальдо в $25 млрд., то дальше произошло его резкое снижение. Во II-ом квартале он составил только $2.6 млрд., в III-ем квартале – всего $0.6 млрд., и в IV-ом квартале немного подрос до $4.7 млрд. Итого, за год перевес экспорта товаров и услуг и платежей процентов и дивидендов в пользу нерезидентов над импортом товаров и услуг и получением процентов и дивидендов, составил всего $33 млрд. Такого плохого платежного баланса у нас не было даже в кризисном 2009 году.

Таким образом, ситуация 2013 года коренным образом отличается от ситуации предшествующих лет, поскольку в 2010 году активное сальдо платежного баланса составило $67 млрд., в 2011 году – $97 млрд., в 2012 году - $72 млрд. Эти значения для российского внешнего сектора являются нормальными и позволяют удерживать курс рубля приблизительно на одном уровне или даже его ревальвировать. В 2013 же году ситуация резко изменилась, и три квартала подряд наш платежный баланс сводился «в ноль», что и вызвало достаточно сильную девальвацию рубля.

Правда, на этот раз причина плачевного состояния платежного баланса была несколько иной, чем во времена других кризисов. Как правило, в странах со слабой валютой ухудшение платежного баланса и девальвация происходят после падения мировых цен на экспортные товары и услуги или после роста процентных ставок на мировом рынке капиталов. Но в 2013 году цены были благоприятными и негативного воздействия на российскую экономику оказать не могли. То есть проблема была в нас самих, и состояла она в следующем.

Дело в том, что уже несколько последних лет российское Правительство проводит политику стимулирования экономического роста, которая, в частности, проявляется в финансовой поддержке, прямой или косвенной, большого количества действующих производств и инвестиционных проектов. На ее получателей эта поддержка, разумеется, оказывает благотворное влияние, но вот в целом для российской экономики она может создать неприятности.

Причина неприятностей в том, что постоянно растущее предложение рублей (которым сопровождается господдержка) может привести к превышению спроса на валюту над ее предложением.

В 2009-2012 годах господдержка не приводила к девальвации только потому, что одновременно с российской выздоравливала и мировая экономика, и платежный баланс Российской Федерации постоянно улучшался. Но в 2013 году мировое хозяйство стагнировало, поэтому дополнительная эмиссия рублей не получила адекватного валютного покрытия. То есть все попытки продолжать стимулировать российское хозяйство дальше должны были привести к валютному кризису, который и случился в начале 2014 года.

Таким образом, политике государственной поддержки был положен предел, преодолеть который она вряд ли сможет, если, конечно, мировая экономика не начнет расти. Это тоже новый сюжет в нашем хозяйстве, так как раньше любая девальвация считалась благом для отечественного производителя – с внутреннего рынка уходили иностранные конкуренты. Но с учетом большого количества комплектующих, покупаемых теперь российскими предприятиями за валюту, девальвация будет скорее злом – у внутренних производителей вырастут себестоимость и цены, после чего снизятся спрос и продажи.

Вернемся к вопросу о динамике валютного курса. Можно предположить, что «реальное» снижение рубля, то есть снижение, вызванное плохим состоянием платежного баланса, ограничивается уровнем в 34 рубля за доллар. Пока этот уровень можно считать устойчивым, так как в 1-ом квартале текущего года российский платежный баланс был активным, причем положительное сальдо было еще больше, чем год назад. Если же курс рубля все же уходит ниже этого уровня, то мы имеед дело со спекуляциями и вмешательством органов монетарного регулирования.

Что касается спекуляций, то они достаточно просты и понятны. В настоящий момент на российском валютном рынке они существуют только в двух вариантах. Первый – спекуляции, вызванные девальвацией рубля из-за плохого состояния платежного баланса, и второй – вызванные событиями вокруг Украины.

Что касается первого типа, то он широко используется мировыми валютными спекулянтами в игре против слабых валют. Любое потенциально возможное изменение в платежном балансе страны со слабой валютой вызывает приток или отток средств этих спекулянтов на национальные валютные рынки и приводит к их выравниванию, причем гораздо раньше, чем это можно было бы предположить исходя из реального состояния дел. Но спекулянты всегда работают на опережение, поэтому валютный курс может измениться гораздо раньше, чем этого ожидают местные игроки.

Но если спекуляции первого типа являются постоянными, то спекуляции на «плохих» событиях длятся ровно столько, сколько длятся сами эти события (если, конечно, их не перебьют еще более худшие известия). То есть игра на рубле в связи с событиями на Украине будет идти до тех пор, пока там не установится какое-то политическое равновесие, или пока не станет ясно, что большинству инвесторов эти события уже безразличны, и поэтому на их беспокойстве много не заработаешь.

Вмешательство органов монетарного регулирования в настоящий момент происходит таким образом, что курс рубля ограничивается и «сверху», и «снизу», что некоторым образом напоминает валютный коридор, хотя сам этот термин не используется и никаких официальных заявлений по этому поводу не делается. Однако де-факто коридор все-таки существует.

Так, по принятому в настоящее время порядку регулирования Центральным банком России валютного курса, Банк начинает продажи валюты из валютного резерва, если биржевые значения курса рубля по отношению к бивалютной корзине опускаются до определенного уровня (сейчас это 43,4 рубля). Соответственно, производимые валютные интервенции не дают рублю упасть еще сильнее, и его курс на время стабилизируется.

Но если биржевые значения рубля начинают расти, то это вовсе не значит, что они будут расти безгранично долго. С определенного момента ограничивать повышение курса рубля будет Министерство финансов, которое время от времени покупает валюту в Резервный фонд и фонд Национального благосостояния. И делает оно эти покупки как раз тогда, когда рубль начинает повышаться по отношению к бивалютной корзине, и его курс подходит к уровню, зависящему от фактического состояния платежного баланса, то есть 36.4 рубля.

При этом у Минфина, кроме накапливания резервов, есть еще один стимул скупать валюту, не допуская ее ревальвации. Этот стимул состоит в поступлении дополнительных налогов, которые бюджет уже получает и будет получать от повышения оценки валютных доходов экспортеров. Причем эти дополнительные доходы такие значительные, что федеральный бюджет за I квартал 2014 года исполнен не просто с профицитом, но с таким профицитом, который позволяет резко снизить программу внешних и внутренних заимствований.

Таким образом, подытоживая, можно сказать, что на российский валютный рынок одновременно влияют состояние платежного баланса, политика государственной поддержки экономики (или ее отсутствие), приток и отток спекулятивного капитала и регулирующие воздействия монетарных органов власти (возможности которых ничуть не меньше, чем у международных спекулянтов). Из взаимодействия этих сил и будет складываться курс российской национальной валюты.

Polit.ru